对投资者而言，摆在眼前的是周三究竟该申购中国石化（600028.SH）还是上港集团（600018.SH）的可分离债，到底哪一个的申购收益会更高呢？

    由于可分离债在申购后会分拆成债券和认股权证两部分分别上市交易，因此需要分别计算两部分的收益才能得出最终的收益率。

    就债券而言，决定其价格的主要是利率和存续期限。中石化本次发行的可分离债期限为6年，票面利率询价区间为0.8%～1.5%；上港集团的债券期限为3年，票面利率预设区间为0.6%～1.2%。一位专业从事衍生品套利交易的投资者分析，从以前的申购情况来看，票面利率一般都定在询价区间的下限，两者差别不大，而中石化债券的存续期较长，预计其债券部分上市后定价将低于上港集团。

    而决定认股权证价格的主要因素有正股价格、行权价、权证存续期、正股价格波动率、无风险利率等。就昨日的收盘情况来看，上港集团的收盘价8.46元已经超过其拟发权证的行权价8.40元，而中石化的收盘价18.76元则较其拟发权证的行权价19.68元低出不少。但由于中石化拟发权证的存续期24个月较上港集团的12个月长了1倍，其权证的时间价值也随之较高。

    不过，上港集团的可分离债也不是没有优势。由于上港集团每手可分离债附送的认股权证为119份，较中石化的101份要多不少，同时上港集团拟发认股权证的行权比例为1∶1，即每1份认股权证代表1股认购权利；而中石化拟发认股权证的行权比例为2∶1，即每2份认股权证代表1股认购权利，因此其实际每手可分离债可认购股份之比为119∶50.5。

    上述专业从事衍生品套利交易的投资者提醒，尽管每手上港集团可分离债的价值可能会高于中石化，但由于中石化的发行规模300亿元较上港集团的24.5亿元高出11倍多，因此在一级市场申购时中签率将成为决定实际申购收益率更重要的因素，只要中石化可分离债的中签率较上港集团高出1倍以上，申购中石化的实际收益率应该会更高。

    对于中小投资者而言，日益变小的中签概率使其很难分享一级市场的蛋糕，不过，可分离债发行时普遍附有的对公司原无限售条件流通股股东优先配售权使其也可以分享申购分离交易可转债的收益，而前提条件就是买入相关公司的股票。

    以此次中石化的发行为例，募集说明书规定公司原A股股东可优先认购的数量上限为其在股权登记日2月19日收市后登记在册的公司股份数乘以0.429元，再按1000元1手转换成手数。而上港集团则规定公司原无限售条件流通股股东可优先认购的数量上限为其在本次发行股权登记日2月19日收市后登记在册的公司股份数乘以0.51元，再按1000元1手转换成手数，不足1手部分按照精确算法原则取整。

    不过，上述专业从事衍生品套利交易的投资者表示，由于在申购完成后相关股票的股价往往会有所除权，在大势不好时不排除股价出现跌停的可能，因此投资者在参与股权登记前要仔细衡量得失，以免损失。操作的关键就是要在股权登记日前就提前在认股权证行权价以下低位建一部分仓位，由于在股权登记日前一般会有一个抢权过程，这样即便除权也问题不大，再加上认股权证行权价的设定，只要上市公司股价回升到行权价上方，基本就能有所收益了。